Применение принципа наилучшего и наиболее эффективного использования

Выведение итоговой величины стоимости

Затратный подход

Сравнительный подход

Доходный подход и его методы


§ 1. Доходный подход и его методы.

В оценке выделяют три основных подхода при определении стоимости объекта: доходный, сравнительный и затратный.

Доходный подход в оценке отражает мотивацию типичного покупателя доходной собственности, т.е. собственности, способной принести доход.

При использовании доходного подхода стоимость собственности определяется как текущая стоимость будущих выгод, которые получит собственник в процессе эксплуатации и возможной перепродажи оцениваемого объекта.

В рыночной экономике большое значение играют инвестиции. Каждого инвестора в первую очередь интересуют доходы, которые он сможет получить на инвестируемые вложения. Доходный подход как раз взаимосвязывает размер инвестиций с выгодами от использования объекта инвестиций. В этом основное преимущество метода. Основным же недостатком метода является то, что выводы о стоимости объекта делаются на основании прогнозных данных, а прогнозы не всегда сбываются, особенно в нестабильных экономиках.

Основным принципом, на котором базируется доходный подход, является принцип ожидания (предвидения).

Суть подхода состоит в том, что будущие доходы пересчитываются в текущие цены с помощью специальных значений (дисконтирующих множителей), т.е. применяется процесс дисконтирования.

В доходном подходе основными являются два метода: метод капитализации дохода и метод дисконтированных денежных потоков.

^ Первый (капитализации дохода) применяется в том случае, когда доходы от объекта стабильны. Стоимость определяется по формуле:

, где

V – стоимость;

D – доход за год от объекта;

R – ставка капитализации.

Ставка капитализации – это ставка дохода, который желает получить инвестор на вложенные деньги. В первую очередь она учитывает риски, связанные с объектом собственности.

^ Второй метод (дисконтированных денежных потоков) применяется в случае, когда доходы от объекта собственности нестабильны.

Для определения стоимости используется следующая формула в общем виде:

, где

n – число периодов получения дохода (владение собственностью);

k – период владения;

r – ставка дисконта.

^ Ставка дисконта – это ожидаемая ставка дохода на инвестиции. Ставка капитализации и ставка дисконта находятся во взаимосвязи:

R= r-g , где g – долгосрочные темпы прироста дохода.

g = (CF2- CF1)/CF1

Если долгосрочные темпы прироста дохода имеют место, то r > R, если g отсутствует, то r = R. Ставка дисконтирования – это ожидаемая норма прибыли на доступные альтернативные возможности с сопоставимыми рисками.

Задача

Известно, что объект собственности в первый год эксплуатации принесет 200 т.р. чистого дохода, во 2 год – 300 т.р., в 3 год – 350 т.р. чистого дохода.

В конце третьего года предполагается продать объект за 1,5 млн. р. Ставка – 10%..

а) Определить текущую стоимость будущих доходов, если платежи обычные.

б) Определить текущую стоимость будущих доходов, если ставка дисконтирования в первый год составит 10%, во 2 год – 12%, в 3 год – 17%. Платежи авансовые, в начале года.

Решение:

а) PV = 200 000/(1+0,1)1 + 300 000/(1+0,1)2 + 350 000/(1+0,1)3 + 1 500 000/(1+0,1)4 = 181 181 +247 934 + 262 960 + 1 024 520 = 1 716 595

б) PV = 200 000 + 300 000/(1+0,1)1 + 350 000/(1+0,1)(1+0,12) + 1 500 000/(1+0,1)(1+0,12)(1+0,17) = 200 000 + 272 727,27 + 284 090,9 + 1 040 626 = 1 797 444,17


Общепризнанно, что доходный подход - это наиболее информационно обеспеченный и, следовательно, наиболее достоверный подход к оценке нежилой недвижимости России. Кроме того, доходный подход при всей сложности является наиболее сильным и гибким инструментом оценки, способным решать задачи не только в области недвижимости, но и в других областях: интеллектуальной собственности, бизнеса, инвестиционных проектов и др. Рассмотрим доходный подход подробнее.

^ В мировой практике при доходном подходе используются: метод прямой капитализации и метод дисконтирования денежных доходов.

Метод прямой капитализации основан на прямом преобразовании чистого операционного дохода (ЧОД) в стоимость путем деления его на коэффициент капитализации. Понятие ЧОД представляет собой рассчитанную устойчивую величину ожидаемого годового чистого дохода, полученного от оцениваемого имущества после вычета операционных расходов и резервов на замещение. Определение ЧОД базируется на предположении, что имущество будет сдано в аренду по рыночным арендным ставкам, а в качестве прогнозного периода расчета будет взят наиболее типичный год владения.

Расчет ЧОД начинается с определения потенциального валового дохода (ПВД) -ожидаемой суммарной величины рыночной арендной платы и платы от дополнительных услуг, которые сопутствуют основному виду деятельности (плата за пользование стоянкой, за установление настенной рекламы и т.д.). Следующим шагом расчета ЧОД является определение эффективного валового дохода (ЭВД). Для получения ЭВД предполагаемые потери от незанятости арендных площадей и неуплаты арендной платы вычитаются из потенциального валового дохода. Эти потери согласуются с вероятностью того, что часть арендной платы в течение прогнозируемого года не будет собрана, а часть площадей останется не занятой арендаторами. Так как в оценочной деятельности не существует стандартов для определения этих потерь, то лучшим способом для получения информации является рассмотрение сходного объекта собственности, для которого имеются данные по рентным платежам за продолжительный период времени, из которых можно узнать уровень потерь на практике.

ЧОД рассчитывается как разница между величиной ЭВД и величиной операционных расходов (ОР). Операционными расходами называются периодические расходы для обеспечения нормального функционирования объекта и воспроизводства дохода, их принято делить на:

• условно-постоянные;

• условно-переменные (эксплуатационные);

• расходы (резерв) на замещение.

К условно-постоянным ОР относятся расходы, размер которых не зависит от степени загруженности объекта. Как правило, это налоги на имущество, арендная плата за землю, НДС, расходы на страхование.

К условно-переменным ОР относятся расходы, размер которых зависит от степени загруженности объекта и уровня предоставляемых услуг. Основные условно-переменные расходы - это расходы на управление, коммунальные платежи, на обеспечение безопасности и т.д.

Расходы на замещение вычитаются как ежегодные отчисления (резерв) в фонд замещения (аналогично бухгалтерской амортизации).

Формула оценки выглядит так:

V0 = CF/R,(1)

где: Vo - текущая стоимость (стоимость на момент оценки) бизнеса, CF - годовой денежный поток, R - коэффициент капитализации.

Наиболее сложным этапом оценки недвижимости методом капитализации является определение коэффициента (или ставки) капитализации. В западном классическом варианте метод прямой капитализации предусматривает для капитализации использовать коэффициент (ставку), извлекаемый из рыночных сделок, по которым одновременно известны цена аренды и цена продажи. Практика показывает, что в российских условиях найти такую информацию невозможно.

Коэффициент капитализации при оценке бизнеса обычно определяется как разница между ставкой дохода на капитал (ставкой дисконта) для оцениваемого предприятия и ожидаемым среднегодовым темпом роста дохода предприятия.

Формула для нахождения коэффициента капитализации имеет вид:

R = r-g (3)

где: R - коэффициент капитализации, г - ставка дисконта, g -ожидаемый среднегодовой темп роста дохода.

Другим методом определения коэффициента капитализации является метод суммирования (кумулятивного построения). Суть метода состоит в том, что в качестве базовой применяется безрисковая ставка процента и к ней последовательно прибавляются поправки на различные виды риска, связанные с особенностями оцениваемой недвижимости (премия за риск вложения в объект недвижимости, премия за низкую ликвидность, поправка на инвестиционный менеджмент и др.).

Как свидетельствует анализ последних периодических изданий, в западной оценочной практике главную роль в настоящее время играет метод дисконтирования денежных доходов. Метод дисконтирования денежных потоков - наиболее универсальный расчетный инструмент капитализации, позволяющий определить настоящую стоимость будущих денежных потоков. Денежные потоки могут произвольно изменяться, неравномерно поступать и отличаться высоким уровнем риска. Это связано со спецификой такого понятия, как недвижимое имущество. Недвижимое имущество приобретается инвестором в основном из-за определенных выгод в будущем. Инвестор рассматривает объект недвижимости в виде набора будущих преимуществ и оценивает его привлекательность с позиции того, как денежное выражение этих будущих преимуществ соотносится с ценой, по которой объект может быть приобретен.

При расчете рыночной стоимости объекта недвижимости методом дисконтирования денежных потоков последовательно определяются:

• срок прогнозного периода (срок проекта);

• чистый операционный доход;

• прогнозные (будущие) денежные потоки по каждому периоду проекта;

• возможный денежный поток от реверсии (продажи) объекта недвижимости в конце прогнозного периода;

• ставка дисконтирования для будущих денежных потоков;

• рыночная стоимость объекта недвижимости.

Срок прогнозного периода зависит от ряда факторов: уровня и темпа инфляции; типа объекта; климатических условий, в которых он функционирует, и др. В международной оценочной практике принято принимать средний срок проекта, если иное не предусмотрено дополнительными условиями, равным 7-10 годам. Для российских условий типичным сроком проекта можно принять период, равный 3-5 годам.

В соответствии с принципом ожидания основной оценки рыночной стоимости доходным методом является ЧОД, который способен генерировать в стоимость посредством дисконтирования. Этот доход должен быть спрогнозирован для каждого года использования объекта. Расчет ЧОД выполняется путем прогноза формирующих его доходов и расходов.

Для прогнозирования денежного потока от реверсии обычно выбирается один из трех способов:

• прямое задание величины реверсии;

• прогнозирование тенденции изменения стоимости собственности за период владения;

• применение ставки дисконтирования к потоку денежных средств после уплаты налогов послепрогнозного периода.

Ставка дисконтирования определяется как средняя норма прибыли, которую инвесторы ожидают получить на капиталовложения в схожие объекты в условиях данного рынка. Поскольку норма прибыли прямо пропорциональна риску, ставка дисконтирования прямо зависит от того, насколько высоко средний оценивает уровень риска, связанный с вложением средств в покупку данной недвижимости. Чем выше уровень риска, тем больше ставка дисконтирования и соответственно меньше стоимость будущих доходов. При расчете ставки дисконтирования следует учитывать, что она рассматривается как нижний предельный уровень доходности вложений, при котором инвестор допускает возможность вложений своих средств в данный объект, учитывая, что имеются альтернативные вложения, предполагающие получение дохода с той или иной степенью риска. Для расчета ставки дисконтирования используется несколько методик, наиболее предпочтительными из которых являются метод цены капитальных вложений и метод суммирования.

Так как метод суммирования был рассмотрен выше, то остановимся подробнее на методе цены капитальных вложений.

Этот метод расчета ставки дисконтирования основан на анализе информации фондового рынка. Расчет производится на основании трех компонентов:

• номинальная безрисковая ставка;

• общая доходность рынка в целом (среднерыночный портфель ценных бумаг);

• коэффициент бета.

При расчете номинальной безрисковой ставки можно пользоваться показателями по безрисковым операциям - как среднеевропейскими, так и российскими. Для повышения точности расчета безрисковую составляющую ставки дисконтирования можно вычислять исходя из данных о котировках отечественных и европейских ценных бумаг.

В качестве среднерыночной доходности используется доходность по сбалансированному инвестиционному портфелю ценных бумаг. Список акций на основе котировок которых рассчитывается средняя доходность, регулярно публикуется в средствах массовой информации и в Интернете.

Метод расчета коэффициента бета заключается в анализе ключевых факторов макроэкономического, отраслевого, финансового и законодательного рисков, оказывающих влияние на компанию.

Процесс расчета настоящей стоимости осуществляется посредством приведения к текущей стоимости будущих денежных потоков по каждому периоду проекта на основе применения теории денежной стоимости во времени и заключается в последующем сложении всех полученных значений и выручки от продажи (реверсии).