Nachbarsсhaftsgruppen
Таблица 3
Понятие финансового левериджа (рычага) компании и методика его расчета.
Современная фирма, действующая в рыночных условиях, исповедует философию сопоставления результатов и затрат при превышении первого над вторым в качестве важнейшего условия собственного существования. Другой формой проявления основного философского постулата деятельности фирмы является повышение эффективности (производства, коммерческой, финансовой деятельности). Следовательно, фирма заинтересована и в росте экономической рентабельности активов, и рентабельности собственных средств (РСС).
Замечено, что фирма, которая рационально использует заемные средства, несмотря на их платность, имеет более высокую рентабельность собственных средств. Этому можно дать объяснение, исходя из финансового механизма функционирования фирмы. Рассмотрим простой пример. У нас два предприятия. Первое имеет актив (А) 200, в пассиве (П) — те же 200, и все средства собственные. У второго предприятия А тоже 200, но в пассиве — 100 собственных и 100 заемных средств (в форме банковских кредитов). НРЭИ (для простоты) у обоих предприятий одинаков — 50. Введение в анализ налогов на прибыль ничего не меняет для наших предприятий, так как налоги нужно платить, а с одной величины НРЭИ они также будут одинаковы. Поэтому мы откажемся от налогов (абстрагируемся от них). У первого предприятия РСС равна 50: 200 = 0,25 (25%). Другое же предприятие должно выплатить проценты за кредит, только после этого мы сможем определить РСС. Пусть ставка процента равна 10% годовых. Следовательно, при расчете РСС у второго предприятия будут следующие цифры: (50 — 10) / 100 = 0,4 (40%). Таким образом, РСС у второго предприятия будет выше (хотя оно и использует заемные средства). Это происходит потому, что ЭР>ставки процента (25% и 10% соответственно). Данное явление получило название эффекта финансового рычага. Следовательно, эффект финансового рычага (ЭФР) — это приращение рентабельности собственных средств, получаемое при использовании заемных средств, при условии, что экономическая рентабельность активов фирмы больше ставки процента по кредиту.
Финансовый рычаг (плечо финансового рычага, кредитный рычаг, кредитное плечо, финансовый леверидж)— это отношение заёмного капитала к собственным средствам (иначе говоря, соотношение между заёмным и собственным капиталом). Также финансовым рычагом или эффектом финансового рычага называют эффект от использования заёмных средств с целью увеличить размер операций и прибыль, не имея достаточного для этого капитала. Размер отношения заёмного капитала к собственному характеризует степень риска, финансовую устойчивость.
Финансовый рычаг может возникать только в случае использования торговцем заёмных средств. Плата за заёмный капитал обычно меньше, чем дополнительная прибыль, которую он обеспечивает. Эта дополнительная прибыль суммируется с прибылью на собственный капитал, что позволяет увеличить его рентабельность.
На товарном, фондовом и валютном рынках понятие финансовый рычаг трансформируется в маржинальные требования — процентное отношение средств, которые обязан иметь на своём балансе торговец для заключения сделки к суммарной стоимости заключаемой сделки. Обычно на товарном рынке требуется обеспечение не менее 50 % от общей суммы сделки, то есть для заключения контракта на 200 долларов торговец должен обладать не менее, чем 100 долларами. На рынке производных финансовых инструментов или валютного обмена заключение, например, фьючерсного контракта обязывает внести гарантийное обеспечение в размере от 2 до 15 процентов стоимости контракта, то есть для заключения контракта на 200 долларов достаточно реально иметь в наличии от 4 до 30 долларов.
В маржинальной торговле плечо финансового рычага часто записывается в виде пропорции, которая показывает отношение суммы залога к размеру возможного контракта. Например, маржинальные требования 20 % соответствуют плечу 1:5 (один к пяти), а маржинальные требования 1 % соответствуют плечу 1:100 (один к ста). В таком случае говорят, что торговец может заключить контракт в 5 (или 100) раз больше, чем размер его залогового депозита.
На фондовом рынке России под плечом один к пяти часто имеют ввиду отношение собственных средств (залога) к предоставляемому кредиту, то есть клиент одалживают у брокера средства в 5 раз больше собственных, а затем всю имеющуюся сумму направляет на заключение сделки. У клиента средств становится в 6 раз больше, чем было до взятия кредита. Этому случаю соответствуют маржинальные требования не 20 %, а 16,67 %.
Использование увеличенного кредитного плеча увеличивает не только возможность получить прибыль, но и повышает степени риска такой операции.
При расчете ЭФР — эффекта финансового рычага — плечо финансового рычага (для финансового анализа предприятия это отношение заемного капитала (ЗК) к собственному (СК)) умножается на дифференциал. Упрощенная формула расчета с учетом инфляции: Эфр = ((1 — T)(ЭР — 1,8×СР) — (СРСП — 1,8×СР))×ЗК/CК, где Эфр — эффект финансового рычага; T − ставка налогообложения прибыли (см. п. 1 ст. 284 Налогового кодекса РФ), которую можно рассчитать как отношение налоговых отчислений к прибыли до налогообложения; ЭР − экономическая рентабельность активов; СРСП − средняя расчетная ставка процента выплат по кредитам, СP − среднегодовая ставка рефинансирования.
Предположим, что некая организация формирует структуру своего финансового капитала и рассматривает целесообразность привлечения заемных средств. Первый вариант такой структуры не предполагает привлечения кредитных ресурсов, а второй, напротив, предусматривает наличие заемных средств в составе источников финансирования деятельности организации. При этом собственный и заемный капитал находятся в соотношении 1:1. Деятельность организации рентабельна. Финансовым результатом выступает операционная прибыль до выплаты процентов за кредит и налога на прибыль (Earnings before interest and taxes — EBIT). Этот показатель включает три основных составляющие: чистую прибыль, сумму налога на прибыль и сумму процентов по кредитным ресурсам.
Сведения, необходимые для расчета эффекта финансового рычага, представим в табл. 1.
Таблица 1
| Показатели | Варианты структуры финансового капитала | |
| Вариант 1 | Вариант 2 | |
| 1 | 2 | 3 |
| Собственный капитал, ден. ед. | 2000 | 1000 |
| Заемный капитал, ден. ед. | — | 1000 |
| Операционная прибыль, ден. ед. | 800 | 800 |
| Ставка процента по заемному капиталу, % | — | 15 |
| Сумма процентов по заемному капиталу, ден. ед. | — | 150 |
| Ставка налога на прибыль, % | 20 | 20 |
| Налогооблагаемая прибыль, ден. ед. | 800 | 650 (800 – 150) |
| Сумма налога на прибыль, ден. ед. | 160 | 130 |
| Чистая прибыль, ден. ед. | 640 (800 – 160) | 520 (600 – 130) |
| Чистая рентабельность собственного капитала, % | 32 (640 х 100%/2000) | 52 (520 х 100%/1000) |
| Эффект финансового рычага, % | — | 20 (52-32) |
Результаты вычислений, представленные в табл. 1, свидетельствуют о следующем:посредством привлечения заемного капитала организация получила возможность увеличения рентабельности собственного капитала на 20%, что представляется весьма важным с точки зрения собственника, поскольку на каждый вложенный рубль собственных средств он получил дополнительно 20 ден.единиц чистой прибыли.
Подставляя данные табл. 1 в приведенную формулу, получим:
DFL = (1 – 0,2)(800 х 100% / 2000 – 15%) х 1000 / 1000 = 20%.
Подобный способ расчета эффекта финансового рычага можно найти практически в любом российском учебнике или учебном пособии по финансовому менеджменту или финансам организаций (предприятий). При этом не учитывается, что российские особенности налогообложения прибыли накладывают определенный отпечаток на расчет эффекта финансового рычага, видоизменяя формулу, а значит, и результаты вычислений.
Одной из основных составляющих формулы выступает так называемый дифференциал финансового рычага (RA – RD) или разница между рентабельностью активов организации и ставкой процента по заемному капиталу. В соответствии с формулой и расчетами, представленными в табл. 1, вся сумма процентов по заемным средствам уменьшает налогооблагаемую прибыль организации. Однако согласно ст. 269 Налогового кодекса Российской Федерации на уменьшение налогооблагаемой прибыли относится только сумма процентов по банковским кредитам (выданным в рублях) в пределах ставки рефинансирования ЦБ, увеличенной на коэффициент 1,1. Вся остальная сумма процентов по банковским кредитам, превышающая ставку рефинансирования ЦБ, увеличенную на коэффициент 1,1, относится организацией на прибыль после налогообложения (или на увеличение убытков). Такая особенность налогообложения прибыли организации в части отнесения сумм процентов по заемному капиталу вносит определенные коррективы в расчет эффекта финансового рычага (табл. 2).
Расчет эффекта финансового рычага
Таблица 2
| Показатели | Варианты структуры финансового капитала | |
| Вариант 1 | Вариант 2 | |
| 1 | 2 | 3 |
| Собственный капитал, ден. ед. | 2000 | 1000 |
| Заемный капитал, ден. ед. | — | 1000 |
| Операционная прибыль, ден. ед. | 800 | 800 |
| Ставка процента по заемному капиталу, % | — | 15 |
| Ставка рефинансирования ЦБ, увеличенная на коэффициент 1,1, % | — | 9,075 (8,25% х 1,1) |
| Сумма процентов по заемному капиталу в пределах ставки рефинансирования ЦБ, увеличенной на коэффициент 1,1, ден. ед. | — | 90,75 |
| Ставка налога на прибыль, % | 20 | 20 |
| Налогооблагаемая прибыль, ден. ед. | 800 | 709,25 (800 –90,75) |
| Сумма налога на прибыль, ден. ед. | 160 | 141,85 |
| Ставка процента по заемному капиталу, превышающая ставку рефинансирования ЦБ, увеличенную на коэффициент 1,1, % | — | 5,925 (15% – 9,075%) |
| Сумма процентов по заемному капиталу, превышающая ставку рефинансирования ЦБ, увеличенную на коэффициент 1,1, ден. ед. | — | 59,25 |
| Чистая прибыль, ден. ед. | 640 (800 – 160) | 508,15 (709,25 – 141,85 – 59,25) |
| Чистая рентабельность собственного капитала, % | 32 (640 х 100%/2000) | 50,815 (508,15х 100%/1000) |
| Эффект финансового рычага, % | — | 18,815 (50,815% – 32%) |
Результаты вычислений, представленные в табл. 2, свидетельствуют о том, что российские особенности налогообложения прибыли в части отнесения процентов по банковским кредитам уменьшают эффект финансового рычага на 1,815%. В этом случае собственники на каждую ден. единицу, вложенных в деятельность организации собственных средств получат уже не 20 ден. единиц, а 18,815 ден. Единиц дополнительной чистой прибыли. На первый взгляд, такая разница представляется незначительной. Но чем выше процент кредитования организации, тем ниже будет эффект финансового рычага, получаемый ею посредством привлечения заемных средств.
Таким образом, если ставка процента по банковскому кредиту превышает ставку рефинансирования ЦБ, увеличенную на коэффициент 1,1, то для расчета эффекта финансового рычага, получаемого организацией посредством привлечения заемного капитала, необходимо использовать модифицированную формулу.
Помимо процентов по банковским кредитам свыше ставки рефинансирования, увеличенной на коэффициент 1,1, к обязательным платежам, относимым организацией на уменьшение прибыли после налогообложения, относятся:
- дивиденды по привилегированным акциям и проценты по облигациям;
- налоговые платежи, уплачиваемые за счет прибыли после налогообложения;
- штрафные санкции, подлежащие внесению в бюджет и внебюджетные фонды и понесенные за нарушение исполнения договоров и т.д
Учет этих платежей также возможен и необходим при расчете эффекта финансового рычага. Помимо описанного выше способа определения эффекта финансового рычага в научных и учебных публикациях по вопросам финансового управления приводится еще один метод расчета данного показателя, согласно которому эффект финансового рычага трактуется как возможное изменение чистой рентабельности собственного капитала организации вследствие изменения операционной прибыли до выплаты процентов за кредит и налога на прибыль. Такая зависимость описывается формулой:
| DFL = % EPS / % EBIT или DFL = EBIT / (EBIT - I) |
| где | % EPS | процентное изменение чистой рентабельности собственного капитала, %; |
| % EBIT | процентное изменение операционной прибыли, ден. ед.; | |
| I | сумма процентов по заемному капиталу, ден. ед. |
В соответствии с данным способом расчета эффект финансового рычага организации определяется как коэффициент, показывающий, во сколько раз изменится чистая рентабельность собственного капитала по отношению к изменению операционной прибыли до выплаты процентов за кредит и налога на прибыль.
Российские особенности налогообложения прибыли вносят свои коррективы и в данный способ расчета эффекта финансового рычага, следующим образом преобразуя формулу:
| DFL = EBIT(1 – T) / (EBT(1 – T) – EP), |
| где | EBT | операционная прибыль до выплаты налога на прибыль (налогооблагаемая прибыль), ден. ед.; |
| EP | обязательные платежи, относимые на прибыль после налогообложения (или на увеличение убытков), ден. ед. |
Рассмотрим специфику расчета эффекта финансового рычага на следующем примере.Предположим, что имеется следующая информация о некой организации, которой заемный капитал составляет 1000 ден. ед., ставка процента по заемному капиталу — 15%, штрафные санкции — 100 ден. ед., операционная прибыль до выплаты процентов за кредит и налога на прибыль — 800 ден. ед.
Ставка рефинансирования ЦБ составляет 8,25%, ставка налога на прибыль — 20%. Организация планирует увеличение операционной прибыли до выплаты процентов за кредит и налога на прибыль на 30%. Необходимо определить, каким образом изменится величина прибыли, остающейся в распоряжении организации.
Расчет эффекта финансового рычага представим в табл. 3.
Расчет эффекта финансового рычага
| Показатель | Факт | План |
| 1 | 2 | 3 |
| Операционная прибыль до выплаты процентов за кредит и налога на прибыль (EBIT), ден. ед. | 800 | 1040 |
| Сумма заемного капитала, ден. ед. | 1000 | 1000 |
| Ставка процента по заемному капиталу в пределах ставки рефинансирования ЦБ, увеличенной на коэффициент 1,1, % | 9,075 | 9,075 |
| Процентные платежи по заемному капиталу в пределах ставки рефинансирования ЦБ, увеличенной на коэффициент 1,1, в ден. ед. | 90,75 | 90,75 |
| Операционная прибыль до налогообложения (EBT), ден. ед. | 709,25 (800 – 90,75) | 949,25 (1040 – 90,75) |
| Ставка налога на прибыль, % | 20 | 20 |
| Сумма налога на прибыль, ден. ед. | 141,85 | 189,85 |
| Операционная прибыль после налогообложения, ден. ед. | 567,4 | 759,4 |
| Ставка процента по заемному капиталу свыше ставки рефинансирования ЦБ, увеличенной на коэффициент 1,1, % | 5,925 | 5,925 |
| Процентные платежи по заемному капиталу свыше ставки рефинансирования ЦБ, увеличенной на коэффициент 1,1, ден. ед. | 59,25 | 59,25 |
| Штрафные санкции, ден. ед. | 100 | 100 |
| Прибыль, остающаяся в распоряжении организации, ден. ед. | 408,15 | 600,15 |
| Изменение операционной прибыли, % | — | 30,0 |
| Изменение прибыли, остающейся в распоряжении организации, % | — | 47,04 |
| Эффект финансового рычага в относительной | 1,568 (47,04/30,0) |
Подставив данные табл. 3 в модифицированную формулу расчета эффекта финансового рычага, получим:
DFL = 800(1 – 0,2) / (709,25 (1 – 0,2) – (100 + 59,25)) = 1,568
Наглядно видно, что результаты вычислений эффекта финансового рычага с учетом российских особенностей налогообложения прибыли, представленные в табл. 3, совпадают с результатами вычислений по приведенной выше модифицированной формуле. При этом необходимо отметить, что если бы для расчета эффекта финансового рычага использовалась классическая формула, то результаты вычислений были бы не верны:
DFL = 800 / (800 – 150) = 1,23
Таким образом, подводя итог, следует отметить следующее. Расчет эффекта финансового рычага двумя различными способами дает точные результаты только в том случае, если в процессе таких вычислений организация учитывает особенности налогообложения прибыли, действующие в Российской Федерации.
Выгодно ли привлекать для обеспечения деятельности предприятия, для увеличения прибыли заемные средства?
Задавая этот вопрос, мы вторгаемся в область прогнозирования результатов финансово-хозяйственной деятельности предприятия. Но финансист прекрасно понимает, что будущее фирмы основано на ее настоящем. Даже если сегодня соотношение заемных средств и собственных средств благоприятно для предприятия, это не снимает беспокойства по поводу завтрашнего уровня экономической рентабельности и величины ставки процента, а, следовательно, и значения дифференциала. Таким образом, сама по себе задолженность — не благо и не зло. Задолженность — это и акселератор развития предприятия, и акселератор риска. Привлекая заемные средства, предприятие может быстрее и масштабнее выполнить свои задачи. При этом проблема для финансового менеджера не в том, чтобы исключить все риски вообще, а в том, чтобы принять разумные, рассчитанные риски в пределах дифференциала, который не должен быть отрицательным.
В настоящее время большинство компаний в развитых странах работаю в условиях доминирования заемного капитала над собственным, а соотношение собственного и заемного капиталов 1:1 уходит в прошлое.
Все зависит от деятельности предприятия, отраслевых особенностей и конъюнктуры рынка.