Метод коррекции ставки дисконтирования на риск. Использование модели САРМ.

Период

 

Рис. 4.4. Дерево решений

 

Точки, соответствующие моменту времени, когда возникает необходимость принятия управленческого решения, носят название узлов выбора и обозначаются квадратиком; ветви, исходящие из узла выбора представляют собой альтернативные решения. Точки, после которых развитие событий может пойти по нескольким направлениям, называют узлами события и обозначают кружочком. Ветви, исходящие из таких точек представляют собой альтернативные возможности развития событий. Соответствующие (присвоенные) каждому варианту развития событий вероятности обычно записываются в скобках возле каждой ветви; перемножая эти вероятности на чистые денежные потоки от реализации каждого варианта, получают ожидаемую денежную стоимость (EMV – Expected Monetary Value) для каждого узла событий. В качестве EMV может выступать, в частности, значение NPV. Анализ рассчитанных значений EMV позволяет сделать обоснованный выбор направления инвестирования.

В заключение можно привести некоторые общие принципы построения дерева решений [Ли, Финнерти]:

1. Для отображения на графике нужно включать только важные, "узловые" решения или события, чтобы "дерево не превратилось в куст";

2. Метод предполагает субъективную оценку вероятности тех или иных событий;

3. Дерево решений нужно строить в хронологическом порядке, чтобы совпадали логика развития событий и логика решений.

 

Еще одним альтернативным методом учета риска индивидуального инвестиционного проекта является коррекция ставки дисконтирования непосредственно на фактор риска12. Технически осуществить указанную процедуру несложно: достаточно лишь к "безрисковой" ставке добавить премию за риск, соответствующую рисковости конкретного инвестиционного проекта. Основная проблема состоит, однако, в том, что сама оценка размера надбавки за риск содержит в себе значительную долю субъективизма. Одним из способов решения указанной проблемы является применение модели САРМ.

Как уже отмечалось выше, хотя модель САРМ была разработана в первую очередь применительно к обыкновенным акциям, теоретически она применима к любым активам, торговля которыми осуществляется в соответствии с ограничениями, характерными для этой модели. Рассматривая корпорацию, как совокупность инвестиционных проектов, для индивидуального проекта можно записать (см. соотношение (3.12))

r_i = r_f + (r_m - r_f) β_i, (4.4)

где r_i – ожидаемая доходность конкретного i-того проекта; r_m – среднерыночная доходность; r_f – безрисковая процентная ставка; β_i – коэффициент, характеризующий недиверсифицируемый риск i-того проекта.

Естественным образом возникающий вопрос о применимости коэффициента Бета, как меры недиверсифицируемого риска проекта может быть прокомментирован следующим образом: хотя в отличие от диверсифицируемой составляющей портфельного риска несистемный корпоративный риск не может быть полностью устранен путем комбинации достаточного числа независимых проектов в рамках одного предприятия, того же самого эффекта (диверсификации) могут достичь сами инвесторы, создавая свои диверсифицированные портфели.

Следует также отметить, что может возникнуть ситуация, когда доходность проекта изменяется с течение времени в противоположном со среднерыночной доходностью направлении. Результатом может явиться значение ожидаемой доходности ниже, чем безрисковая ставка.

Рассчитанную по формуле (4.4) ожидаемую доходность проекта можно использовать, как ставку дисконтирования отдельных проектов фирмы, отличающихся по уровню рисковости от большинства остальных. Однако теоретическая безупречность, изящность и простота изложенного подхода уравновешиваются невыполнением большинства условий применения моделей САРМ к большинству реальных активов предприятия. В первую очередь это касается неэффективности рынка соответствующих активов, а также невозможностью точно оценить среднерыночную доходность этих активов.