Выплата дивидендов в форме акций

Кто расставляет сети, сам в них попадает; кто роет яму, сам в нее свалиться; кто точит меч, сам от меча погибнет.

Афоризм. Древний Египет.

Дивиденды, оплаченные акциями, – это дивидендные платежи в форме дополнительных акций, вместо наличных средств. Хотя такие выплаты не приносят акционерам прямой денежной прибыли, но считается значительно лучшим, чем потеря дивидендов из-за проблем с ликвидностью. Все больше и больше компаний, не имеющих проблем с ликвидностью, предлагают выплаты дивидендов акциями тем акционерам, которые желают увеличить свою долю в компании.

В любом случае, каждый акционер сохраняет тот же процент всех выпущенных в обращение акций, которым он владел до выплаты дивидендов в форме акций или дробления акций. Таким образом, к примеру, 5-ти процентный дивиденд в виде акций будет означать, что каждый акционер получит одну акцию на каждые пять старых акций, которыми он владел до этого. В соответствии с этим разбиение акции «два за одну» означает, что каждый акционер получит одну дополнительную акцию за каждую акцию, которыми он владел до этого. Таким образом, число акций, которыми владел акционер до дробления, удваивается.

Выплата дивидендов акциями компании имеет ряд преимуществ, среди которых можно выделить следующие:

- денежные средства остаются в компании;

- они имеют такую же информационную ценность, как и денежные дивиденды;

- если ликвидность ограничена, то выплата дивидендов акциями компании помогает поддерживать воспринимаемый уровень стабильности дивидендного потока и сохранять статус компании на рынке;

- они увеличивают количество акций в обращении и поэтому улучшают реализуемость акций;

- они являются эффективным средством для акционеров, желающих увеличить свои пакеты акций в компании, так как позволяют обойтись без брокеров и других расходов, которые были бы понесены, если бы наличные деньги, полученные в форме дивиденда, были реинвестированы в компанию через рынок.

- нет изменений в активах компании или денежных обязательствах или в ценных бумагах (активы минус задолженности).

Дробление акций аналогично выплате дивидендов акциями, но обычно проводится в дополнение к выплате дивидендов наличными. Когда акции делятся, акционеры получают большее число акций на те акции, которыми они уже владеют. Дробление акций не изменяет общей ценности пакетов акций инвесторов в компании. Рыночная стоимость акций автоматически корректируется с учетом новых акций в выпуске. Эффект от дробления акций выражается в следующем:

1. Дробление акций имеет благоприятное информационное содержание, которое рассматривается как показатель потенциального роста цены акций.

2. Оно делает акции более реализуемыми, потому что увеличивается количество акций в выпуске и уменьшается цена. Большинство акций имеют "оптимальные пределы реализации", внутри которых они получают наибольший оборот, а дробление акций используется, чтобы держать цены акций внутри этих пределов.

3. Хотя это и не приносит немедленной выгоды акционерам, но за более длительный период времени они повышают реализуемость своих акций. По этой причине, а также вследствие того, что люди любят получать что-то, ничего не отдавая, проводимые изредка льготные выпуски пользуются популярностью.

Выплата дивидендов в форме акций как и дробление акций не изменяет активы компании, поскольку компания ничего не получает в результате выпуска новых акций. Поскольку каждый акционер удерживает свой старый процент от общей доли акционеров, он имеет такое же требование на реальные активы после дивидендов в форме акций или дробления.

Пример 16.1. Компания «Глубахов и сыновья» выпустила прежде 1 млн. акций. Компания планирует выплатить 25 % дивидендов в форме акций (одна новая акция выплачивается за четыре старые). Дивиденды в форме акций увеличат число акций, выпущенных в обращение с 1 до 1,25 млн. Активы компании, ее долг, акционерный капитал (активы минус долг) и прибыль остаются без изменения. Поскольку число акций в обращении изменилось, то нетто-капитал в расчете на акцию, доходы и рыночная стоимость снизятся (в табл. 16.4.)

Таблица 16.4

Эффект от выплаты дивидендов в форме акций

Показатели	Итого для компании до и после выплаты дивидендов, руб.	Значение показателя на одну акцию, евро
до выплаты дивидендов в форме акций (1,0 млн. акций в обращении)	после выплаты дивидендов в форме акций (1,25 млн. акций в обращении)
Балансовая стоимость ценных бумаг
Доходы после выплаты процентов и налога			1,6
Рыночная стоимость акций

Почему рыночная цена акции упала в той же самой пропорции, что и доходы и рыночная цена акций компании? Это обусловлено тем, что доля акционера в акционерном капитале ни что иное как требование на активы и доходы компании. Если активы и доходы компании упали на 20 %, как в этом примере, логично предположить, что цена на акцию упадет также на 20 %.

Заметим, что акционер никак не пострадал в результате выплат дивиденда в виде акций, поскольку падение цены в расчете на акцию, полностью компенсируется пропорциональным увеличением числа акций, которыми владеет акционер.

Пример 16.2.Акционер владел 1000 акциями компания «Глубахов и сыновья» перед выплатой дивидендов, и владеет 1250 акциями после выплаты дивидендов. Общая балансовая стоимость акций, которыми акционер владел до выплаты дивидендов равнялась 10000 руб. (100 × 10 руб. за акцию), а после выплаты дивидендов в размере 250 акций также составит 10000 руб. (1250 × 8 руб. за акцию). Общие доходы акционера по акциям также не изменятся: до выплаты дивидендов они равнялись 2000 руб. (1000 × 2 руб. за акцию); после выплаты дивиденда в виде акций доходы акционера составят также 2000 руб. (1250 × 1,6 руб. за акцию). Также не изменяется полная стоимость портфеля акций акционера: она равнялась 40000 руб. (1000 × 40 руб. за акцию); после выплаты дивидендов в форме акций остается равной 40000 руб. (1250 × 32 руб. за акцию).

Иногда компания уменьшает число акций, выпущенных в обращение, через операцию укрупнения, обратной дроблению. Каждый акционер должен обменять свои акции на меньшее число, например, каждые две акции на одну. Эта операция зачастую приводит к снижению в цене акций компании на несколько лет. Как и при дивиденде в форме акций или дроблении, операция по укрупнению акций не изменяет долю ценных бумаг компании, которой владеет иденде в форме акций или сплите уене обращение, через обраткциями и распределенными пркаждый акционер, и ценные бумаги компании представляют те же основные активы за минусом задолженности.

Несмотря на факт, что дивиденды в форме акций и дробление акций не изменяют основные активы, задолженности, или стоимость ценных бумаг компании, существует некоторое эмпирическое доказательство того, что общая рыночная стоимость ценных бумаг компании увеличивается, когда происходят выплата дивидендов в форме акций или акции дробятся (увеличение на 2 – 6 %). Уменьшение цены в расчете на акцию (как результат выплаты дивиденд в форме акций или дробления акции) влечет за собой переход акции в лучший ценовой диапазон, позволяя инвесторам покупать стандартный лот (множимое на 100 акций), чем нестандартный лот (меньше, чем 100 акций). Преимущество в снижении брокерских издержек, так как эти издержки больше на нестандартные лоты, чем на стандартные. Таким образом, несмотря на то, что основные ценные бумаги фирмы не изменяются в результате выплаты дивидендов в форме акций или при дроблении акций, есть выгода (выраженная в цене акции), потому что акции дешевле продать.

Акции, выкупленные компанией-эмитентом, получили название «сберегаемые акции». Компания может купить свои собственные акции на открытом рынке (как инвесторы покупают акции через брокера), через прямую частную сделку с акционером или через «предложение о приобретении» (предложение акционерам о том, что компания выкупит определенное количество акций по особой цене в течении установленного периода времени). Акции, купленные как «сберегаемые акции», уходят от дел, но удерживаются компанией для возможной перепродажи или для платежей, например, при покупке другой компании.

«Сберегаемая акция» не имеет права голоса и по ней не выплачиваются дивиденды. Если «сберегаемая акция» перепродается, то она становится опять выпущенной в обращение и к ней возвращаются все привилегии обыкновенных акций фирмы. Продажа «сберегаемой акции» - это ни что иное, как продажа любой другой акции компании.

«Сберегаемая акция» - это не актив компании. Если компания владеет собственной акцией, она имеет право на требования против самой себя (как бы должна денег самой себе). Чтобы понять это, просто представьте, что компания владеет некоторым количеством сберегаемых акций и затем уничтожает акции (скажем, сжигает сертификаты). Потеряет ли фирма что-нибудь? Нет, за исключением бумажных сертификатов, которые она уничтожила. В действительности, сжигая сертификаты акций, компания уничтожила право на притязания против себя.

Почему компания покупает свои собственные акции? Одной из причин является желание компании предоставить своим акционерам возможность сэкономить за счет уменьшения налоговых платежей. Компания может выплатить наличные средства своим акционерам взамен выплаты дивидендов или, по-другому, просто выкупить часть акций акционеров. Покупка сберегаемых акций может иметь налоговое преимущество для акционеров, в сравнении с дивидендными платежами. Дивиденды облагаются налогом полностью, когда как при продаже акций акционером назад в компанию, налогом облагается только разница между ценой продажи акции и ее первоначальной стоимостью (которую акционер заплатил компании при покупке акции).

Пример 16.3. Сидоров первоначально купил 500 акций компании Конус по цене 100 руб. за акцию, но акции сейчас продаются по цене 150 руб. за акцию (нереализованный доход в размере 50 руб. на акцию). Предположим, что дивиденды облагаются налогом в размере 9 %, а капитальная прибыль – в размере 13 %. Если компания Конус захочет выплатить Сидорову дивиденды в размере 1500 руб., то они будут полностью облагаться налогом, в результате в размере 135 руб. (1500 × 0,09). Но если компания заплатит Сидорову за 10 акций 1500 руб., то он получит доход в сумме 500 руб. (10 × 50), и, соответственно, налог на капитальную прибыль составит только 65 руб. (500 × 0,13), что принесет Сидорову экономию на налогах в сумме 70 руб. (135 - 65).

Другим мотивом для покупки хранимых акций может стать наличие государственного регулирования, ограничивающего дивиденды с целью замораживания цен и снижения уровня инфляции.

Компании иногда покупают свои акции, чтобы предотвратить получение контроля из вне или со стороны группы акционеров.

Инвесторы знают, что когда акции перекупаются, это служит сигналом, что цена акций занижена, так как планируется увеличение доходов. Это мотивирует инвесторов увеличивать цену на акции. Цена увеличивается на продолжительное время после перекупки акций, если доходы фирмы действительно становятся высокими.

Резюме

Доходы компании могут выплачиваться в виде дивидендов или могут быть использованы для внутренних целей. Уровень выплачиваемых дивидендов фирмы находится под влиянием различных факторов, таких как:

1. Налоги. Личные налоги акционеров выгоднее с точки зрения капитальной прибыли, чем с дивидендов, что поощряет компанию реинвестировать доходы, чем выплачивать дивиденды. С точки зрения корпоративных налогов на доход, в связи с возможность налогового вычета процентных платежей, предпочитают заемное финансирование; в долгосрочном периоде это уменьшает финансирование за счет ценных бумаг и уменьшает полные дивиденды фирмы относительно того, если бы процентные платежи облагались налогом.

2. Инвестиционные возможности. Необычайные инвестиционные проекты компании поощряют реинвестицию доходов и выплату небольших дивидендов.

3. Договорные ограничения. Дивиденды могут быть ограничены долговыми обязательствами или контрактами по привилегированным акциям, и законодательством страны, запрещается выплата дивидендов, если ценные бумаги акционеров не превышают номинальную стоимость или оценку состояния акций, выпущенных в обращение.

Некоторые доходы скорее могут быть использованы для увеличения ликвидности компании или для выплаты долга, чем для выплаты дивидендов. Операционные издержки при привлечении средств за счет внешних источников финансирования и выплата дивидендов заставляют компанию финансировать инвестиции за счет нераспределенной прибыли и, следовательно, сокращает дивиденды. Из-за операционных издержек, которые несут акционеры при покупке или продаже акций, к примеру, брокерских издержек, акционеры предпочитают стабильные дивиденды взамен переменных. Инвесторы различаются в соответствии с получением своих доходов в виде дивидендов или капитальной прибыли. Компанию, следовательно, привлекают «клиентура» или тип инвесторов, предпочитающие особую дивидендную политику компании. Такие инвесторы обычно хотят, чтобы компания следовала установившейся дивидендной политики и поддерживала относительно стабильные рублевые дивиденды.

Два важных аспекта дивидендной политики – это стабильность от периода к периоду и определенная доля доходов в долгосрочном аспекте, выплачиваемая в виде дивидендов. Дивидендные платежи должны быть относительно стабильны, поскольку инвесторы предпочитают предсказуемый и равномерный, а не переменчивый дивидендный доход.

Две теории сформировались, чтобы объяснить дивидендную политику компании. Несовершенная рыночная теория утверждает, что дивидендная политика действительно важна, когда совершенная рыночная школа утверждает, что дивидендная политика нерелевантная. Одна ветвь несовершенной рыночной школы доказывает, что компания должна использовать доходы, чтобы финансировать доходные инвестиции, а не выплачивать их в виде дивидендов; другая ветвь утверждает, что компания должна выплачивать определенную долю своих доходов в виде дивидендов, даже если это означает финансирование инвестиций за счет продажи новых акций.

Одна дивидендная стратегия в соответствии с несовершенной рыночной теорией – это плавная остаточная дивидендная политика. В соответствии с этой политикой, попытка сохранить рублевый уровень дивидендов эквивалентна доходам за минусом финансирования за счет ценных бумаг (инвестиции, которые не финансированы за счет займа). Дополнительные акции продаются, если есть неожиданная нехватка наличности, чтобы подержать стабильные дивиденды и инвестиционные нужды, когда, например, очень большой проект отбирает на себя целиком все доходы и избыток ликвидных резервов.

Дивиденды в форме акций и дробление акций включают распределение дополнительных акций компании среди акционеров фирмы. В этом случае доля владения акционером ценными бумагами компании не изменяется, и общее число ценных бумаг продолжает отображать основные активы компании за вычетом задолженностей. Однако объявление о дроблении акций может увеличить общую стоимость ценных бумаг. Возможное объяснение этого то, что дробление акций содержит предпочтительную информацию для рынка об ожиданиях руководства, предполагающего, что акции компании войдут в более привлекательный ценовой коридор.

Акции, которые перекупаются компанией, которая их выпустила, носят название хранимых акций. Компании перекупают собственные акции, чтобы предоставить налоговую выгоду для акционеров и чтобы избежать ограничений, которые могут быть введены правительством на выплату дивидендов. Эта операция может быть обусловлена попыткой компании вступить в борьбу за покупку акций другой компанией, или чтобы получить акции для особых целей (к примеру, чтобы использовать их в системе фондовых опционов).

 

Контрольные вопросы и задачи к гл. 16

1. Каким образом налогообложение доходов акционеров влияет на дивидендную политику компании?

2. Процентные платежи по кредиту не облагаются налогом. Как это влияет на дивидендную политику компании? Какая политика в этих условиях будет более рациональной?

3. Какую роль играют операционные издержки акционеров на выбор компанией своей дивидендной политики?

4. Может ли постоянная дивидендная политика компании снизить риск вложения инвестиций в акции компании? Объясните ответ.

5. Акция дробится на четыре новые акций. Определите поведение цены такой акции до и после дробления.

6. Компания Лямбда имеет в обращении 50000 акций. Прибыль после выплаты процентных платежей и налогов составила 600000 руб. Из этой прибыли были выплачены дивиденды в сумме 350000 руб. Определите дивиденды, приходящиеся на одну акцию.

7. Компания Призма по итогам 2007 года планирует получить прибыль после уплаты налогов и процентных платежей в сумме 10 млн. руб. Из этой суммы компания намеревается направить на реализацию инвестиционного проекта 6 млн. руб. Компания выплачивала в предыдущие годы дивиденды по фиксированной ставке 0,4 от годовой прибыли. Достаточен ли остаток прибыли после инвестирования 6 млн. руб. для выплаты дивидендов по используемой компанией дивидендной политики.

8. Инвестор является владельцем 1000 акций, которые он купил в прошлом году по цене 120 руб. за акцию. Сегодня эти акции стоят 200 руб. Дивиденды облагаются налогом в размере 9 %, а капитальная прибыль – в размере 13 %. Фирма предлагает инвестору выплатить доход в виде дивидендов в сумме 20000 руб. или выкупить у него 100 акций по текущей рыночной цене. Какое решение должен принять инвестор с учетом минимизации своего налогового бремени?

9. Компания Пирамида имеет в обращении 100000 акций. Компания планирует выплатить 20 % дивидендов в форме акций (одна новая акция выплачивается за пять старых). Балансовая стоимость акций равна 2 млн. руб., прибыль компании после выплаты налогов и процентов по кредиту составляет 500 тыс. руб., Курсовая цена акций компании равна 8 млн. руб. Требуется определить:

а) количество акций компании Пирамида, которое будет в обращении;

б) как изменится цена акции после выплаты дивидендов в виде акций;

в) изменение прибыли компании.

10. Какие преимущества дает выплата дивидендов акциями?

11. Назовите основные преимущества дробления акций.

12. Назовите основные факторы, которые могут повлиять на дивидендную политику компании.

13. В периоды инфляции бухгалтерский учет активов по первоначальной стоимости завышает операционную прибыль компании. Может ли в такое время выплата дивидендов из прибыли по первоначальной стоимости привести к распределению части капитала компании?