Анализ наилучшего и наиболее эффективного использования недвижимости

Наилучшее и наиболее эффективное использование объекта не­движимости представляет вариант использования свободного или застроенного участка земли, который юридически возможен и соответствующим образом оформлен, физически осуществим, обеспечи­вается соответствующими финансовыми ресурсами и дает макси­мальную стоимость.

Обычно анализ наиболее эффективного использования прово­дится по нескольким альтернативным вариантам и включает следую­щие направления:

- рыночный анализ;

- анализ реализуемости варианта;

- анализ наиболее эффективного использования.

Рыночный анализ предполагает определение спроса на варианты использования, альтернативные существующему, в целях изучения спроса и предложения, емкости рынка, динамики ставок арендной платы и т.д. по каждому варианту.

Анализ осуществимости предполагает расчет базовых составляю­щих стоимости: потока доходов и ставок капитализации для опреде­ления стоимости с учетом переменных параметров каждого юриди­чески обоснованного и физически осуществимого варианта.

Анализ наиболее эффективного использования предполагает раз­работку детального плана реализации каждого варианта с рассмотре­нием конкретных участников рынка, сроков осуществления проекта, источников финансирования для выбора варианта, обеспечивающе­го максимальную продуктивность оцениваемого объекта.

Критерии анализа наиболее эффективного использования:

- юридическая допустимость;

- физическая осуществимость;

- финансовая обеспеченность;

- максимальная продуктивность.

Проверка юридической допустимости каждого рассматриваемого варианта использования осуществляется во всех случаях в первую очередь. На выбор наиболее эффективного использования недвижимости может оказать влияние наличие долгосрочных договоров аренды. В течение остаточного срока аренды использование объекта зависит от условий договора аренды. Если наиболее эффективный вариант ис­пользования объекта сдерживается наличием договора аренды, это следует отразить в отчете об оценке.

Пример. Если объект ограничен договором аренды земли, срок которого истекает более чем через 12 лет, то, возможно, нет эконо­мической целесообразности в строительстве нового здания, у кото­рого экономический срок службы составляет 40 лет.

Пример. Строительство зданий определенной этажности, проти­вопожарные разрывы, требования инсоляции.

Физическая осуществимость. Критерии физической осуществимости — размер, форма, район, ди­зайн, состояние грунта и подъездные пути к участку, а также риск стихийных бедствий (таких, как наводнение или землетрясение) — влияют на предполагаемый вариант использования земли.

Финансовая обеспеченность. Вариант считается финансово приемлемым, ес­ли он обеспечивает доход от эксплуатации, равный или превышаю­щий объем эксплуатационных затрат, расходы на финансирование и требуемую схему возврата капитала. Если вид использования не предполагает получения регулярного дохода от эксплуатации, то в ходе анализа отбираются те варианты, которые создают недвижимость, по стоимости равную или превы­шающую издержки на строительство или реконструкцию объекта для этого нового вида использования. Оценщик должен сравнить прирост капитала или доход от использования недвижимости с по­несенными капитальными расходами. Если доход ниже расходов или превышает их лишь незначительно, такой вид использования при­знается невыполнимым в финансовом отношении.

Для оценки видов использования, приносящих регулярный доход от эксплуатации, по каждому из них оценщик рассчитывает общий чистый операционный доход, индивидуальную ставку дохода на ин­вестированный капитал, сумму дохода, относимую к земле. Если чистый доход соответствует необходимой доходности инвестиций и обеспечивает требуемую доходность земельного участка, этот вид ис­пользования является выполнимым в финансовом отношении.

Максимальная продуктивность — это наибольшая стоимость зе­мельного участка как такового, независимо от того, является он сво­бодным (фактически или условно) или застроенным. Таким обра­зом, реализация данного критерия предполагает из всех юридически разрешенных, физически реализуемых и обеспечивающих положи­тельную величину дохода вариантов выбор того вида использования, который обеспечивает максимальную стоимость основы недвижи­мости — земельного участка.

Максимальная продуктивность земельного участка определяется путем соотнесения суммы его дохода со ставкой капитализации, тре­буемой рынком для данного вида использования. Вид использования, обеспечивающий наибольшую доходность земли, является наиболее эффективным. В основе всех используе­мых методов определения стоимости земельного участка с целью вы­бора наиболее эффективного варианта лежит так называемая техни­ка остатка. Доход от земли рассматривается как остаток между сово­купным доходом, генерируемым недвижимостью, и теми суммами дохода, которые обеспечиваются привлечением рабочей силы, капи­тала, основных средств (функционирующих зданий и сооружений). Стоимость земельного участка, в свою очередь, представляет разни­цу между суммарной стоимостью всего объекта недвижимости и ос­таточной стоимостью строений либо затратами на их возведение.

Способ наилучшего использования недвижимости может либо достигаться на основе уже существующих строений, либо предпола­гать сооружение принципиально новых улучшений, что требует рас­смотрения земельного участка как свободного. Исходя из этого оценщики применяют при анализе наилучшего использования не­движимости два приема:

- наиболее эффективное использование участка как незастроен­ного;

- наиболее эффективное использование участка как застроенного.

Прием определения наилучшего и наиболее эффективного использо­вания оцениваемой недвижимости как незастроенного земельного уча­стка базируется на допущении, что она не имеет строений, либо мо­жет быть освобождена от строений в результате их сноса. В итоге оп­ределяются стоимость земли на основе выбора возможных вариантов использования, обеспечивающих доходность недвижимости, и под-

бора параметров объектов недвижимости в соответствии с конкрет­ным назначением.

Вариант использования участка земли как незастроенного имеет две основные разновидности:

Использование участка земли для спекуляции, т. е. для прода­жи его без улучшений инвестору, который впоследствии в соот­ветствии с требованиями рынка или собственными предпочте­ниями проведет его застройку. Данный вариант применим в
случае, когда рынки недвижимости перенасыщены.

Застройка земельного участка новыми зданиями и сооружениями, в том числе:

- застройка без промежуточного использования, если рас­сматривается вариант нового использования, принимаемый рынком на дату анализа;

- застройка с промежуточным использованием предполагает временное сохранение существующего варианта использо­вания, до того момента как новый вариант будет востребо­ван рынком, исходя из прогноза рыночной ситуации;

- разделение или объединение земельного участка для дости­жения наиболее эффективного использования;

- застройка участка новыми строениями, аналогичными по назначению и физическим параметрам существующему объ­екту.

Прием наиболее эффективного использования земельного участка как застроенного предполагает сохранение на анализируемом участке существующих строений. Вариант использования участка земли как застроенного имеет две основные разновидности:

сохранение существующего назначения оцениваемой недви­жимости;

изменение существующего назначения оцениваемой недвижи­мости.

Оценка максимальной продуктивности в за­висимости от оценки коэффициента капитализации, проводится с использованием следующих методов.

Первый метод: Земельный участок рассматривается как незаст­роенный, коэффициенты капитализации для земли и строений раз­личны.

1. Определение стоимости застройки условно свободного земель­ного участка зданиями и сооружениями определенного назна­чения, с учетом рыночного спроса и предложения.

Расчет потенциального валового дохода.

Внесение поправок с учетом коэффициента загрузки и потерь при сборе платежей.

Определение возможности получения и величины прочих до­ходов.

Оценка действительного валового дохода.

6. Расчет эксплуатационных расходов.

7. Расчет резерва затрат капитального характера.

8. Расчет чистого операционного дохода.

9. Расчет коэффициента капитализации для зданий.

10.Оценка дохода, приносимого построенными зданиями и со­оружениями.

11.Расчет дохода, относимого к земле.

12.Расчет коэффициента капитализации для земельного участка.

13.Оценка стоимости земельного участка методом капитализа­ции дохода, приносимого землей.

Второй метод: Земельный участок рассматривается как незаст­роенный, коэффициенты капитализации для зданий и земли одина­ковы.

Определение стоимости застройки условно свободного земель­ного участка зданиями и сооружениями, определенного назна­чения с учетом рыночного спроса и предложения.

Расчет потенциального валового дохода.

Внесение поправок с учетом коэффициента загрузки и потерь при сборе платежей и величины прочих доходов.

Оценка действительного валового дохода.

Расчет эксплуатационных расходов и резерва затрат капиталь­ного характера.

Расчет общего чистого операционного дохода.

Расчет общего коэффициента капитализации для оцениваемой недвижимости.

Оценка недвижимости методом капитализации чистого опера­ционного дохода, приносимого недвижимостью.

Оценка стоимости земельного участка дохода как разницы между расчетной стоимостью недвижимости и затратами на улучшения.

Третий метод: Земельный участок рассматривается как незастро­енный, и известна рыночная цена продажи недвижимости предпола­гаемого назначения:

1. Определяется рыночная стоимость готового объекта недвижи­мости конкретного назначения, которую можно построить на анализируемом земельном участке.

2. Рассчитывается стоимость строительства, включая прибыль девелопера.

3. Оценивается стоимость земельного участка как разница между
ценой продажи объекта недвижимости и совокупными затратами.

Четвертый метод: Земельный участок рассматривается как за­строенный, строения требуют проведения некоторых улучшений:

Расчет чистого операционного дохода, приносимого недвижи­мостью.

Определение общего коэффициента капитализации.

Оценка стоимости недвижимости методом капитализации чис­того операционного дохода.

Расчет затрат на усовершенствование объекта.

Расчет прироста стоимости недвижимости с учетом произве­денных улучшений.

Пятый метод: Земельный участок рассматривается как застроен­ный, не требующий перестройки:

Расчет чистого операционного дохода, приносимого недвижи­мостью.

1. Определение общего коэффициента капитализации.

Оценка стоимости недвижимости методом капитализации чис­того операционного дохода.

Выявленные особенности объектов недвижимости и развития рыночной ситуации могут потребовать нестандартных видов использования.

Обособленные виды использования

Как правило, наиболее эффективные варианты использования анализируемой недвижимости не отличаются от использования ана­логичных объектов. Однако в силу необычности или уникальности оцениваемого объекта его наиболее эффективный вид использова­ния может отличаться.

Промежуточные виды использования

Если вариант наиболее эффективного использования недвижи­мости основывается на изменениях рыночной ситуации в будущем и, следовательно, может быть осуществим через какое-то время, сло­жившийся на дату оценки вариант использования рассматривается как промежуточный. Промежуточный вид использования, которое может измениться через некоторое время, можно также идентифи­цировать как наиболее эффективный вариант для данного периода.

Юридически противоречивые виды использования

Если фактическое использова­ние объекта, разрешенное законом, не соответствует нормам, дейст­вующим в районе его расположения. Обычно это следствие измене­ния или возникновения новых норм зонирования.

Виды использования, не относящиеся к наиболее эффективным

На практике реально существующая застройка может не соответ­ствовать наиболее эффективному способу использования участков, на которых она расположена. Изменение ситуации может требовать как изменения существующего назначения недвижимости, так и его сохранения, но на качественно иной основе, требующей определен­ных капитальных затрат.

Многопрофильные виды использования

Так, крупное здание может предусматривать жилые помещения, офисы, магазины, сервисные центры и т. д. Аналогично на земель­ном участке можно построить жилье, торговый и развлекательный центры и другие объекты инфраструктуры.

Виды использования специального назначения

Например, наиболее эффективное использование завода, выпус­кающего оборудование для тяжелого машиностроения, вероятно, бу­дет продолжение выпуска данного оборудования, а наиболее эффек­тивным использованием зернового элеватора, вероятно, будет сохра­нение его дальнейшего использования в качестве элеватора.

Спекулятивные виды использования

Находящийся в собственности земельный участок, предназна­ченный для продажи в будущем, рассматривается как спекулятив­ный инвестиционный инструмент.

Избыточная и лишняя площадь участка

Застроенные участки могут иметь избыточную площадь, не требуе­мую текущим использованием зданий. Незастроенные участки могут иметь площадь, которая не требуется для основного наиболее эф­фективного использования. Наиболее эффективным способом ис­пользования избыточных площадей участка может стать застройка дополнительными зданиями или сохранение их незастроенными.

В определенных случаях дополнительная площадь, не нужная для имеющихся зданий и не подлежащая отделению от объекта и прода­же, представляет собой лишнюю площадь.

Слайд

3.6 Оценка стоимости недвижимости доходным подходом (80`)

Основные понятия

Принцип ожидания

Оценка рыночной стоимости с использованием доходного подхо­да основана на преобразовании доходов, которые, как ожидается, оцениваемый актив будет генерировать в процессе оставшейся эко­номической жизни в стоимость. С теоретической точки зрения ис­точник дохода может быть любым: аренда, продажа, дивиденды, прибыль. Главное, чтобы он был продуктом оцениваемого актива. С помощью этого подхода возможна и целесообразна оценка тех ак­тивов, которые используются или могут использоваться в интересах извлечения дохода (недвижимость, акции, облигации, векселя, не­материальные активы и т.п.).

Слайд

Основные принципы оценки доходного актива — принцип ожи­дания и принцип замещения. Принцип ожидания для данного под­хода является основным методообразующим принципом. Он гласит, что стоимость К актива определяется нынешней (сегодняшней, теку­щей) ценностью (PV— от англ. present value) всех его будущих дохо­дов I: , где к — период владения активом.

Чем выше доходный потенциал оцениваемого актива, тем выше его стоимость. При этом анализ доходов должен осуществляться на протяжении всей оставшейся экономической жизни актива при усло­вии его использования в течение этого периода наиболее эффектив­ным образом.

В соответствии с принципом замещения максимальная стоимость Fактива не должна превышать наименьшей цены Va, по которой мо­жет быть приобретен другой аналогичный актив с эквивалентной до­ходностью: , где т — количество аналогов. Дан­ный принцип является аналогом экономического принципа альтер­нативности инвестиций.

Слайд

В рамках доходного подхода различают метод прямой капитали­зации и метод капитализации доходов по норме отдачи на капитал (рис. 3.1). В основе этих методов лежит анализ и оценка чистого опе­рационного дохода и коэффициента капитализации или дисконти­рования.

При прямой капитализации осуществляется оценка чистого опе­рационного дохода первого года использования актива при условии, что он находится в стадии генерации типичных доходов, и оценка коэффициента капитализации для преобразования дохода в текущую стоимость, а в методе капитализации по норме отдачи на капитал — прогноз чистого операционного дохода в процессе использования актива, включая чистый доход от реверсии в конце прогнозного пе­риода, оценку коэффициента дисконтирования и определение сум­мы текущих стоимостей этих доходов.

Рисунок 3.1 – Классификация методов оценки по доходу.

Отличаются эти методы способами анализа и построения потока доходов и коэффициентов их преобразования в текущую стоимость. В методе прямой капитализации для оценки рыночной стоимости чистый доход первого года от использования актива делится на ко­эффициент капитализации, полученный на основе анализа данных о коэффициентах капитализации доходов активов, аналогичных оце­ниваемому активу. При этом нет необходимости оценивать тенден­цию изменения дохода во времени, а при оценке коэффициента ка­питализации — учитывать отдельно его составляющие: норму отдачи на капитал и норму его возврата. Предполагается, что учет тенден­ций всех составляющих оцениваемого актива заложен в рыночных данных. Необходимо отметить, что метод прямой капитализации применим для оценки действующих активов, используемых наибо­лее эффективным образом и не требующих на дату оценки больших по длительности капиталовложений в ремонт или реконструкцию. При оценке же методом капитализации по норме отдачи на капитал отдельно учитывается тенденция изменения чистого дохода во вре­мени и анализируются отдельно все составляющие коэффициента капитализации.

Метод прямой капитализации — метод оценки рыночной стои­мости доходного актива, основанный на прямом преобразовании наиболее типичного дохода первого года в стоимость путем деления его на коэффициент капитализации, полученный на основе анализа рыночных данных о соотношениях дохода к стоимости активов, ана­логичных оцениваемому.

Метод капитализации по норме отдачи на капитал — метод оценки рыночной стоимости доходного актива, основанный на преобразова­нии всех денежных потоков, которые он генерирует в процессе остав­шейся экономической жизни, в стоимость путем дисконтирования их на дату оценки с использованием нормы отдачи на капитал, извлекае­мой из рынка альтернативных по уровню рисков инвестиций.

Метод капитализации по норме отдачи на капитал, в свою оче­редь, может иметь с формальной (математической) точки зрения две разновидности: метод анализа дисконтированных денежных потоков (ДЦП-анализ) и метод капитализации по расчетным моделям.

Метод анализа дисконтированных денежных потоков — метод ка­питализации по норме отдачи на капитал, при котором для оценки рыночной стоимости с использованием в качестве ставки дисконти­рования нормы отдачи на капитал отдельно дисконтируются с по­следующим суммированием денежные потоки каждого года эксплу­атации оцениваемого актива, включая денежный поток от его пере­продажи в конце периода владения.

Метод капитализации по расчетным моделям — метод капитализа­ции по норме отдачи на капитал, при котором для оценки рыночной стоимости наиболее типичный доход первого года преобразуется в стоимость с использованием формализованных расчетных моделей дохода и стоимости, полученных на основе анализа тенденций их из­менения в будущем.

Чистый операционный доход, который генериру­ет актив, является разностью действительного валового дохода и операционных расходов.

Слайд

Вобщем случае в соответствии с принципом ожидания математи­ческое выражение для оценки рыночной стоимости актива с ис­пользованием доходного подхода имеет следующий вид:

(3.1)

где V_o — оценка рыночной стоимости, q — текущий номер периода, I_q — чистый операционный доход q-то периода, Y— норма отдачи на капитал (ставка дисконтирования доходов), V_P — денежный поток от реверсии, к — номер последнего периода владения (При оценке объекта недвижимости в качестве периода владения рассматривается прогнозный период.)

В объекте недвижимости неамортизируемой частью является зе­мельный участок, а амортизируемой — улучшение земельного участ­ка. Земельный участок как часть поверхности Земли не подвержен износу, т.е. с экономической точки зрения земельный участок следу­ет рассматривать как бесконечный (неистощимый) источник дохода, стоимость которого со временем может только возрастать. Улучше­ния же имеют конечный срок экономической жизни — период вре­мени, в течение которого сумма доходов, которые генерирует объект, превышает сумму расходов на его эксплуатацию К амортизируемому активу следует также отнести инвестиции, направленные на приобретение права аренды актива в течение конечного промежутка времени.

Слайд

Таким образом, доход I_q (от англ. слова — Income) некоторого q-то года можно разбить на две составляющие:

где — доход на инвестиции (доход на капитал) и — доход для возврата первоначальных инвестиций (доход для возврата капитала).

Доход на инвестиции q-то года, в свою очередь, можно разде­лить также на две составляющие: доход на инвестиции, равные рыночной стоимости улучшений в начале q-то года¹, и доход на инвестиции, равные рыночной стоимости земельного участка в этом же году:

Норма отдачи на капитал, инвестированный в землю, равна нор­ме отдачи на капитал, инвестированный в улучшения: Y_L = Y_B = Y.

Следовательно, доход на капитал можно представить в виде про­изведения стоимости этого капитала на единую норму отдачи:

• от улучшений

Из (6.1.2) следует, что доход на капитал, относимый к улуч­шениям, и текущая рыночная стоимость связаны между собой прямо пропорциональной зависимостью¹. При этом доход по­зиционирован в конце года, а стоимость улучшений — в конце предыдущего года или в начале текущего. Улучшения из-за естественного износа теряют свою стоимость. Следовательно, до­ход, связанный с улучшениями, также является убывающей функ­цией времени.

Для объектов, требующих опреде­ленных капитальных вложений на их улучшение (свободный земель­ный участок, «недострой», реконструируемый объект т.п.), первона­чальные инвестиции с экономической точки зрения следует определить как сумму невозмещенных инвестиций V_HU т.е. будущую стоимость потока капиталовложений (расходов) на создание объекта как источника доходов или, что то же самое, аккумулированную к да­те эксплуатации доходного актива по некоторой норме процента сум­му затрат на его создание