Согласование стоимостей полученных на основе DCF- модели и с использованием мультипликаторов

Два подхода к проведению оценки - через дисконтирование денежных потоков и на основе сравнительной оценки - обычно приводят к разным значениям ценности для одной и той же фирмы. Далее, даже в рамках выполнения сравнительной оценки можно прийти к различающимся значениям ценности, в зависимости от того, какой мультипликатор использовался и какие фирмы были выбраны для проведения сравнительной оценки.

Различия в результатах применения подходов с точки зрения дисконтирования денежных потоков и сравнительной оценки есть следствие различных воззрений на эффективность рынка или, точнее говоря, на неэффективность рынка. При проведении оценки на основе дисконтирования денежных потоков мы предполагаем, что рынки допускает ошибки, корректируют их с течением времени, и ошибки часто могут охватывать целые сектора или даже весь рынок. При проведении сравнительной оценки мы предполагаем, что несмотря на то, что рынки допускают ошибки применительно к акциям отдельных компаний, в среднем эти оценки верны. Иными словами, когда мы оцениваем фирму AdobeSoftware относительно других малых фирм, занимающихся программным обеспечением, то предполагаем, что в среднем рынок оценил эти компании правильно, даже если он мог допустить ошибки при оценке каждой из них в отдельности. Таким образом, акция может быть переоцененной с точки зрения оценки дисконтирования денежных потоков, но недооцененной-при проведении сравнительной оценки, если все фирмы, учитывавшиеся припроведении сравнительной оценки, переоценены рынком. Если бы весь сектор или рынок были бы недооценены, то произошло бы обратное.

При проведении сравнительной оценки мы определяем ценность актива, рассматривая ценообразование сходных активов. Для того чтобы провести это сравнение, мы начинаем с конвертации цен в мультипликаторы – стандартизированные цены, а затем сравниваем эти мультипликаторы среди фирм, определенных в качестве сопоставимых. Цены могут быть стандартизированы на основе прибыли, балансовой стоимости, выручки или специфических переменных для секторов.

Хотя привлекательным свойством мультипликаторов остается их простота, для того чтобы их благоразумно использовать, требуется пройти четыре этапа. Во-первых, необходимо согласованно (непротиворечиво) определить мультипликатор и измерить его единообразно по сопоставимым фирмам.Во-вторых, следует понимать, как трактовать тот факт, что мультипликатор варьирует среди фирм, находящихся на рынке. Иными словами, надо знать, каковы высокие, низкие и типовые величины для рассматриваемого мультипликатора. В – треть их, нужно выявить фундаментальные переменные, определяющие каждый из мультипликаторов, а также то, как изменения в этих фундаментальных переменных влияют на значение мультипликатора. Наконец, необходимо обнаружить подлинно сопоставимые фирмы и скорректировать различия между этими фирмами с учетом их фундаментальных характеристик.